如何选择股权投资运营模式

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如何选择股权投资运营模式

中国式私募股权基金管理诞生于中国土壤，管理模式各异，优劣参半，因此，我们要从中国经济、文化、社会现实出发，探索符合中国国情和国际惯例的主流私募股权基金管理模式。

一、中国私募股权基金管理模式特点

私募股权基金（PE）作为一种社会化的投资工具，起源于美国，已有100多年的历史。美国对PE有严格的定义，我国目前还没有正式的官方定义，但从发展轨迹看，遵循政府主导、外商投资、民营积极参与这样一个脉络，形成了有别于国外的包括私募股权基金、创业投资、产业投资基金、投资公司、投资管理公司、投资咨询公司、资产管理公司、投资担保公司、信托计划等在内的运作格局。规模较大的产业投资基金如总规模200亿元的渤海产业基金及上海金融基金、广东新能源产业基金、苏州高新基金等往往体现出政府主导、国企控股运作的特点；而民营资本主导的私募股权基金数量众多、形式多样，但规模较小，真正能达到五十亿资产以上规模的基金屈指可数。

缘于发展阶段及社会文化背景等原因，中国私募股权基金管理模式不同于国际通行规则的地方在于，中国的私募投资人对基金管理的参与度较高。规模较大的国有控股基金管理平台这样那样地受到了国有控制人或地方政府的过分关照，而不能完全按基金通行的规则独立运作；民营资本主导的基金管理平台又较深地打上了投资人自身特有的烙印，制约了基金作为专业化理财工具的独立运作，特别是第一代成功的民营企业家，对其拼搏得来的财富有着非常强烈的“看护”意识。他们总是希望能够亲自帮助基金管理人打理好自己的资产。由此，形成了目前中国四种不同的私募股权基金运营模式：一是投资人自我管理模式；二是管理人和投资人共同决策、共同管理的模式；三是借鉴欧美通行的管理模式，在管理人专业化运作的前提下，形成一种透明、有效的沟通机制，通过定期、不定期会议等形式，向投资人公开信息，满足投资人对基金管理的好奇与关心；四是投资人作为顾问委员会成员，管理人最大限度的征询顾问委员会意见的互补决策管理模式。

不同的管理模式决定不同的管理效率和管理结果。这些不同的管理模式都有其合理的一面，但也都有其局限性。中国式私募股权基金管理模式的优点在于适应了中国私募股权基金初级阶段发展的现实需要和文化特点，最大限度地满足了基金投资人的参与热情，一定程度上有利于发挥管理机制灵活多样的优势，提高决策效率，同时也有利于防范道德风险，保护投资人利益。这种特色，比较适用于规模较小、组织形式为创业投资、投资（管理）类的公司，对于一个真正面向市场，立志做大做强、专业化运作、商业化运营的基金管理公司来说，肯定是符合国际通行规则的第三种模式更合适些。

中国式私募股权基金管理的缺陷在于没有形成规范的委托代理关系，公司治理结构不完善、不健全。投资人过度参与基金管理，使基金的委托代理关系紊乱，基金受托管理、专家理财的运作机理受到严重影响。这充分说明在中国，私募股权基金的治理结构建设任重道远；

真正符合国际潮流的健康的私募基金文化、股权投资文化尚没形成；作为投资人的投资意识、理财观念还停留在初级阶段。这种管理模式缺陷不可能产生中国的巨型私募基金品牌，会妨碍私募基金行业的做大做强。同时，这种管理模式的不规范也会带来一定的运作风险，尤其是大量存在的以君子协议型专户理财为主的民间私募基金，潜伏着巨大的金融风险。

中国式私募股权基金管理模式的缺陷不利于专业化基金管理团队的培养。私募股权基金运作需要高水平的团队管理才能在控制风险的前提下为投资者赚取较高的回报。但是，目前我国的私募股权基金，由于投资人过度参与管理，一方面造成了对专业基金管理人员的不信任，影响了专业人员的积极性，制约了激励约束机制的形成。另一方面也制约了基金管理专业团队的系统培养和建设，影响了专业管理团队作用的有效发挥。这也就是为什么我们缺乏真正具有专业技术背景又有较高管理技能的综合性基金管理人才的原因之一。而没有高素质的专业管理团队也就不可能为企业提供管理、技术、资本运作等增值服务。这样不仅加大了项目投资风险，而且也制约了私募股权基金效能的发挥。

中国式私募股权基金缺乏长远发展的战略眼光。由于规模相对较小、规则意识差，因而，在内部管理上斤斤计较，缺乏战略性的研究发展部门和人员，与此相对应，就是普遍缺乏行业研究、风险控制和产品研发能力。而没有足够的业务创新和产品创新能力，就不可能积极应对来自市场的激烈竞争，也就不可能打造百年品牌，做到基业长青！

二、有限合伙制是目前中国现实背景下私募股权基金管理的最佳模式

分析中国式私募股权基金管理的特点，从中国经济文化的现实和国外成熟经验出发，本人认为，有限合伙制的基金管理模式是目前中国现实环境下私募股权基金管理的最佳模式。理由如下：

1、有限合伙制作为合伙制的一种特殊形式，其最大特点是人合与资合的有机统一。有限合伙人作为真正的投资者，投入绝大部分资金，但不参与经营管理，并且只以其投资的金额为限承担有限责任；普通合伙人（又称无限合伙人）作为真正的管理者，只投入极少部分资金，但全权负责经营管理，并要承担无限连带责任。这种制度设计一方面促使承担无限责任的管理人拿出自己的全部财产对投资人和外部债务做出连带责任担保，满足了投资人规避风险的偏好，有利于投资人积极参与私募股权投资，另一方面，作为承担无限连带责任的管理人在收取一定的管理费后，还能提取一定比例（如20%）的超额收益奖励。这有利于调动管理人的积极性，降低运营成本，增加资本收益。

2、有限合伙制通过合伙契约的约定，一方面规范了普通合伙人的行为使其必须做到尽职尽责，这有利于锁定管理费用，增加管理透明度，降低管理人的道德风险，消除投资人对项目风险、运营成本控制等方面的顾虑，另一方面投资人的行为也得到了约束，不得随意干预基金运作，管理人的自主权大了，可最大限度地发挥管理人知识、技能与特长，机智灵活地进行业务操作，最大限度提高管理效率、创造财富。

3、有限合伙最大限度地解决了委托代理关系中的不信任问题，使委托人和代理人的利益在有限合伙形式的基础上达到了统一，并且这种统一是通过事前的沟通、谈判达成的法律

契约，因而，运转起来扯皮的事情较少，规则较容易得到贯彻与实施，大大降低了投资人对基金运作的人为干预，从而使基金管理机制具有更大的稳定性和持久性。不论对国有控股的基金管理公司或是对私营资本主导的基金管理公司来讲，都具有普遍的意义。

4、有限合伙符合欧美通行的私募股权基金管理主流模式，与上述三管理模式能够达到有机的统一。其特点决定了其能够较好地解决中国式私募股权基金管理的缺陷，既能保证基金管理的专业化运作，又能满足投资人对基金管理的好奇、关心与参与，增强投资人和管理人之间的信任，使投资人、管理人各自回归本位，使现代私募股权基金运作规则和文化得到贯彻，从根本上解决制约中国式私募股权基金快速发展的制度缺陷，促进中国私募股权基金行业的健康快速发展，是目前中国现实国情下的最佳选择。

5、2017年6月1日起施行的新修订后的《中华人民共和国合伙企业法》从法律形式上确立了有限合伙制的合法地位，因此，中国私募股权基金实行有限合伙管理制度，不仅受到法律的支持和保护，而且也会受到投资人的欢迎和推崇。可以肯定，随着越来越多机构的不断实践，有限合伙私募股权基金管理模式必将成为我国私募股权基金运作的主流。

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