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管理者收购案例
案例1：6种中国式MBO
四通集团
——冻结存量、界定增量
这个案例的借鉴意义在于，它让我们看到，很多国有企业和民营企业产权不清，主要有两方面障碍。一是政府或出于意识形态的考虑，或由于对现代经济的认识有所欠缺，不愿意把产权明晰。二是来自利益关系。比如在四通内部，各个层面、不同时间参加的人都会在四通明晰产权过程中感到自己的利益没有得到充分的体现。四通案在处理这两个问题上，都有很多经验可资借鉴。
辽宁盼盼集团
——摘掉“红帽子”
在实施清算方案的基础上，水源镇政府将其所拥有的原承包企业净资产和有关资产一次性全部转让给集团主要管理者韩召善，韩召善全部受让水源镇政府的有关资产并同时承担原承包企业的一切债权债务和第三者责任。
盼盼集团的改制实际采用的就是管理者收购的方式。由乡镇企业发展起来的盼盼集团，它的改制为乡镇企业二次创业提供借鉴。
粤美的、东方通信、新天国际、深方大、宇通客车
——投资公司收购
这些企业的股权激励计划有异曲同工之妙，优点在于：1、由大股东转让部分股权，以达到人力资源资本化和证券化的目的，可以避开目前相关法律对员工持股，特别是股票来源问题的规制，使持股方案能顺利实施。2、管理层和其他员工自己出资认购公司股份，既能保证激励，又能保证约束。3、转让的法人股，相对成本较低。4、以协议方式进行转让，价格高于公司每股净资产，不存在国有资产流失的嫌疑，也能获得国资管理部门的许可。5、通过持股计划，使对管理层和其他员工与企业形成利益相关的共同体，达到了激励的目的。
武汉国资、绍兴百大、天津泰达、电广传媒、东阿阿胶
——个人持股
将经营者的经营业绩与其个人收入紧密结合起来，本质上都应该是一种期股激励。期股激励不同于西方国家实行的股票期权，可以说是一种具有中国特色股权激励形式，都是通过购买流通股并锁定的方式，达到对经营者长期激励的目的。
联想集团、临泉化工公司
——分红权转为股权
在股权激励计划无法实施或不便实施时，分红权无疑是最佳的替代方法。分红权操作简单，但是不确定性较大，激励作用受到影响。在有条件时，分红权将转化为股权。
上海贝岭
——模拟股票期权
从严格意义上讲，模拟股票期权是一种奖金的延期支付，而不是真正的股票认股权。由于公司是将此计划时作为一种尝试和创新，故每个人所能分配的数量相对较少，激励效果不强；且该计划着重倾向于技术人员，对高层管理人员的长期激励考虑较少；同时，由于该计划实施过程中公司实际不持有股票，如果二级市场的波动幅度加大，将会承担很大的市场风险和发生兑付危机，长期执行也缺乏相应的资金支持，处理比较复杂。故公司考虑是否能参考国际惯例，在有关主管部门的支持下，实施认股权计划。
案例2：辽宁盼盼集团在改制中实现管理者收购
一、案例简介
辽宁盼盼集团有限公司，前身为营口城金属制品厂以及在此基础上建立起来的营口市防撬门厂。从企业登记看系大石桥市水源镇乡镇集体所有制企业。
1982年，作为副厂长的韩召善，首先承包了营口市水源镇一家乡办农机厂的一部分。
以第一年上交三万元为基数，以后每年递增一万元的金额向水源镇政府进行利润上缴。严格说来，盼盼集团是从这个由12名工人、12间草房、两台冲床以及8.6万元负债的一个小企业起家的。当时，企业还没有自己的明确产品，前途一片迷惘。韩召善带领十几人，在极其艰苦的环境下展开了盼盼集团的创业历史。
1985年，企业开始有了自己的定型产品----铁皮卷柜。在韩召善承包经营的三年中，企业利税以每年100%的速度递增。到1991年，企业实现产值2800万元，利税240万元。企业已小有规模。
1992年，根据对市场的预测，韩召善敏感地意识到防撬门的市场潜力。韩召善果断决议，开发八点锁紧防撬门。当年创下了7000万元产值的新纪录。
1993年6月水源镇工业公司代表政府与韩召善签订《承包协议书》，由韩召善对该乡镇企业实行承包经营。此后在整个的承包经营期间,韩召善很好地履行了《承包协议书》的各项义务，经济效益不断提高，资产规模迅速扩大。1994年到1998年，企业的销售收入从1亿元人民币跃升到9.5亿元。
为了保持企业发展后劲、明晰产权制度，企业主要管理者--韩召善与水源镇政府协商确定，于1997年提前终止《承包协议书》，将原来的乡镇企业改制为私营的有限责任公司。盼盼集团的管理者收购，是通过由企业主要管理者韩召善收购水源镇人民政府转让其在原企业中所拥有的全部有形资产和无形资产而完成的。
二、收购过程
1997年，盼盼集团聘请万盟投资管理有限公司为财务顾问，协助企业制定发展战略。通过管理者收购完成企业改制进入实施阶段。
盼盼集团的管理者收购主要是通过大石桥市水源镇人民政府和韩召善之间的协议解决的。首先，为实现从承包制向有限责任公司制转变，水源镇政府和韩召善盼盼双方聘请了财务顾问、法律顾问、资产评估和审计机构，进行了一系列工作，完成了必需的法律程序。
1)水源镇人民政府批复，成立原承包企业的清算基准日和清算程序。
2)请资产评估机构和审计机构对清算基准日原承包企业的资产负债状况进行评估和确认，进而确定原承包企业的净资产，作为清算分配的依据。
3)由结算小组提出清算分配方案并报水源镇人民政府批准后实施。
4)在清算实施的同时，经水源镇人民政府和韩召善协商确定资产转让条件，拟订《资产转让协议书》。
经由大石桥市水源镇人民政府和韩召善认真协商，达成一致意见，双方于1998年6月9日，签订资产转让协议书。盼盼集团的管理者收购，是通过由企业主要管理者韩召善收购水源镇人民政府转让其在原企业中所拥有的全部有形资产和无形资产而完成的。
1、收购前提和原企业资产划分
根据1993年6月8日，水源镇人民政府下属水源镇工业公司与韩召善签订的《长城金属制品厂承包协议书》，，由韩召善对长城金属制品厂(含防撬门厂)(以下称原承包企业)，实行个人承包经营。承包期间，双方均履行了《承包协议书》规定的各项责任和义务。
经水源镇人民政府和韩召善协议，以1997年6月30日为基准日，上述《承包协议书》提前终止，并对原承包企业范围内的资产进行清算，依《承包协议书》的规定对原承包企业的净资产进行确认后在发包人和承包人之间进行分配。
其中重点解决的法律问题主要有：1)原承包企业占用范围内的土地使用权的处置；2)盼盼牌注册商标使用权的作价转让；3)原承包企业对外部的债权债务和其他第三者责任等的承继和处置。在此基础上达成《资产转让协议书》。
经批准成立的原承包企业清算小组根据独立资产评估机构和审计机构中科北方会计师事务所出具的《资产评估报告》和《审计报告》，对清算结果进行确认并据以提出清算分配方案，该方案获得水源镇人民政府批复。
2、资产转让
在实施清算方案的基础上，水源镇政府将其所拥有的原承包企业净资产和有关资产一次性全部转让给韩召善，韩召善全部受让水源镇政府的有关资产并同时承担原承包企业的一切债权债务和第三者责任。水源镇人民政府依清算方案所分得的原承包企业净资产，以及水源镇人民政府在原承包企业中与韩召善共同享有对“盼盼牌”注册商标所拥有的无形资产之和，为转让资产。
韩召善对转让资产的购买是通过多年来企业形成的承包利润中个人所得部分完成的。
在韩召善依本协议书上述各条规定全部受让水源镇政府的有关资产后，作为乡镇企业性质的原承包企业即行终止并办理工商登记注销手续，韩召善在原承包企业资产的基础上重组设立新的有限责任公司并办理相应的工商登记手续。
3、债权债务的处理
在水源镇政府依协议向韩召善转让有关资产后，原承包企业的一切债权债务以及其对任何第三者的责任(包括担保、抵押、质押的设定和其他任何形式的保证义务的设定)，均由韩召善或韩召善新组建的有限责任公司全部承继和清理。水源镇政府对此不承担任何法律的和经济的责任、义务。由于任何第三者基于上述债权债务关系或第三者责任、义务提起的诉讼、仲裁和行政程序，均由韩召善负责处理并承担相应的费用，水源镇政府不承担任何责任和费用，但应给予必要和适当的协助。由于第三者基于上述债权债务关系或第三者责任、义务提起的诉讼、仲裁和行政程序的结果给水源镇政府造成任何损失、损害和赔偿时，韩召善应对作出相应的赔偿和补偿。
4、新公司成立
韩召善全部受让水源镇政府转让的有关资产后，对原承包企业的资产享有完全的所有权，韩召善以原承包企业的资产组建新的有限责任公司可以依法行使法人财产所有权和自主经营管理权。
5、土地使用权的处理
韩召善全部受让水源镇政府转让的有关资产并在原承包企业资产基础上组建新的有限责任公司时，韩召善新组建的有限责任公司所承继的原承包企业占用范围内的土地使用权依法办理乡镇集体所有土地转为国家征用，再办理将上述国有土地使用权以出让或租赁方式交给企业使用的土地使用权变更手续。
改制之后，盼盼集团进入了一个新的发展时期。企业改善了法人治理结构，逐步建立现代企业制度，积极谋求通过海外上市进入资本市场。盼盼集团面向全国发出善意收购邀约，以并购方式实现快速发展，扩大企业规模，着手优化其资源配置对其资产结构和产品结构进行合理调整。
三、案例点评
盼盼集团的改制实际采用的就是管理者收购的方式，只是未明确提出这种说法。由乡镇企业发展起来的盼盼集团，它的改制和进一步发展道路，主要有两点引人深思。
（一）为乡镇企业二次创业提供借鉴
应该说，盼盼集团在进一步的发展过程中，把明晰企业产权关系作为第一步，通过管理者收购，企业由原来的乡镇企业改制为私营的有限责任公司，企业产权问题的解决为下一步的发展扫清了障碍，打下了一个良好的基础。困扰中国无数民营企业和制约他们发展的产权问题在盼盼集团，通过管理者收购得到了妥善解决。通过明晰产权、核定法人财产，进一步再导入战略投资者，将使企业由单一投资主体改制为多元化投资主体的企业集团。在一个清晰的产权结构上，盼盼集团可以大步向前发展。中国的民营企业大都是经过了艰苦的努力发展起来的，在过去曾有过人才、体制和经验上的优势。但是民营企业的优势正在逐渐失去。民营企业自身也存在许多问题，导致许多昔日的明星企业昙花一现。民营企业要想长久地发展下去，就必须很好地完成民营企业的第二次创业，其关键是产品的创新与创意以及对人才的利用，包括利用外部人才和智慧。盼盼集团的改制和发展道路，对中国众多乡镇企业的二次创业提供了许多可借鉴之处。
（二）民营企业收购国企，意义重大
在盼盼集团面向全国的公开收购中，重点瞄准经营不善的国有企业。盼盼集团率中国民营企业之先，大张旗鼓收购国有企业，敢冒风险为国有企业排忧解难，鼓舞中国民营企业的发展信心，推动民营企业利用资本经营的手段在中国改革开放二十年之际，迈向新的高度。同时，此举将进一步激活中国的产权交易市场，有利于改变目前产权交易供大于求的状况。作为民营企业，盼盼此举将使各级政府进一步认识中国民营企业在中国市场经济发展中的地位和作用，有利于更为广泛地促进国有企业与民营企业在资本、产权方面的更多合作，拓宽国有企业改革的途径，促进民营企业的健康发展，使民营企业堂堂正正步入国民经济的主战场。
寻求海内外上市，将民营企业资本与国际国内市场资本合作。企业在海外上市，将使企业的发展又上一个新的台阶。
盼盼集团的案例向我们展示了一个小型乡镇企业得以跳跃式发展的正确道路，也使我们看到了中国民营企业的希望。
案例3：上海贝岭：模拟股票期权
上海贝岭股份有限公司是由上海仪电控股(集团)公司(占60%股份)和中比合资上海贝尔有限公司共同投资组建，并于1998年改制上市。贝岭公司主要从事通讯、多媒体信息系统集成电路的设计、制造、销售与技术服务。公司现有员工中约有50%以上为各类技术人员。
从96年开始，公司尝试进行薪酬制度的改革，结合中国国情和市场情况，相继推出了一系列的职工奖励和激励制度。其中比较成功，也是比较典型的是公司99年7月正式推出的模拟股票期权计划。
由于中国证监会在股票期权问题上还没有明确的政策，模拟股票期权只能采用内部结算的办法进行操作，其主要操作方法为：
1.确定用于模拟股票期权的资金额度，资金来源于积存的奖励基金。
2.分配期权时，充分考虑到对主要技术人员和技术骨干的激励作用，重点向这类人员进行倾斜。在获得模拟股票期权的人员中，占总数20%的科技人员获得了总额度的80%，其余人员则获得剩余的20%。
3.期权授予时，通过一定程序的考核，最终确定每一位有权获得模拟股票期权的人员的具体数额。
4.公司与每一位参与者签订合约，合约中约定了模拟股票期权的数量、兑现时间表、兑现条件等，以明确双方的权利义务。
5.模拟股票期权以上海贝岭股票的股数计量，并以签约时的市场实际价格按一定的比例折扣作为基准价格；期权兑现时也以股数计量，并以兑现时的实际市场价格结算，差价部分为员工实际所得，公司代为缴纳所得税。
这种方法的实施，促使公司员工将个人奋斗目标和公司发展紧密结合，同时辅助以其他形式的薪酬和奖励形式，形成了一套比较全面的激励制度和薪酬体系。
贝岭公司拟实施认股权计划的一些思考
1.认股权计划的提出
从严格意义上讲，以上两种激励发式(特别是模拟股票期权)是一种奖金的延期支付，而不是真正的股票认股权。由于公司是将此计划时作为一种尝试和创新，故每个人所能分配的数量相对较少，激励效果不强；且该计划着重倾向于技术人员，对高层管理人员的长期激励考虑较少；同时，由于该计划实施过程中公司实际不持有股票，如果二级市场的波动幅度加大，将会承担很大的市场风险和发生兑付危机，长期执行也缺乏相应的资金支持，处理比较复杂。故公司考虑是否能参考国际惯例，在有关主管部门的支持下，实施认股权计划。
2.认股权计划的初步方案
(1)、本次认股权激励计划的实施范围主要包括高级管理人员、公司管理技术核心和新招聘的公司关键员工。
(2)、本次认股权的分配原则是：在坚持公平、公正、公开的基础上，根据公司实际情况，合理拉开差距，实施有效激励；同时坚持风险共担，利益共享的原则。
3、薪酬管理委员会
公司成立薪酬管理委员会具体负责管理认股权计划的制定和实施。公司薪酬委员会人员和议事规则由股东大会通过。每年由薪酬委员会组织制定年度的认股权计划，并负责实施和监督管理。
4、认股权额度的授予：
每年由薪酬委员会根据公司的整体业绩向股东大会申请总的认股权额度。总额度获股东大会批准后进行对个人的分配，每年授予个人的额度应和个人考核联系。
5、行权权的授予：
认股权授予后相隔一段时间才能开始行权。公司薪酬委员会每年对可以行权的认股权持有人进行考核以确认该年度行权数量。同时规定一个行权有效期，以便于整个计划的管理。
员工获得行权权后将可以自由选择是否行权，一旦选择行权，则行权后员工实际购入了该部分股票并可以流通，有公司普通股的一切权利和义务(对于高级管理人员将按有关规定予以锁定)。
整个认股权计划的重点在于对公司高层管理人员和核心技术骨干进行长期的激励和约束，同时公司将在未来的五年内根据公司的发展状况对设计一套新的人力资源激励与约束制度，对公司的高、中、低三个层次的不同人员施以不同的激励方法，以达到公司整体战略的要求和对人才的需要。
案例4：深方大的MBO之路
在中国一千多家上市公司之中，深圳方大素来并不是一家有所谓的“故事”的企业，熊建明的曝光量也极其有限。但自从2001年6月20日深方大董事会发出一纸股权转让的公告后，董事长兼总裁熊建明的案头上迅速地摞起了一沓各类报章对此事的报道和评论，赞许和怀疑之声掺杂；并无邀请，数拨记者陆陆续续找到位处深圳南山区偏僻一角的方大公司要作采访。
那则公告明确地表明了管理者欲收购控股股份的意图，即，深方大第一大股东深圳方大经济发展股份有限公司（简称经发公司）于6月18日分别与深圳市邦林科技发展有限公司、深圳市时利和投资有限公司签署协议，将其所持有的全部公司法人股10711.2万股分别转让给上述两家公司，邦林以每股3.28元收购7500万股，时利和以每股3.08元收购3211.2万股。
实际上，邦林公司是特意为此次股权转让于此前的6月7日成立的，注册资本3千万，由熊建明和他另一个朋友建立，熊个人持股85%；时利和公司成立于6月12日，由除了熊建明之外深方大其他高管人员及技术骨干共100余人出资1978万元成立。
深方大的管理层全面跃居股东地位。
期权碰壁，转投MBO
在此之前，熊建明早就通过第二大股东香港集康国际有限公司间接持有深方大8%的股权，再加上深方大的股权历史相当清晰、简单，这些都无疑大大降低了MBO的操作难度。
1991年12月，在放弃了江西机械工业设计院副院长头衔南下深圳的四年后，熊建明终于在深圳南山区建立起了自己的企业。其实当时熊建明自己也能办一家纯民营企业，但彼时的大气候毕竟使熊有所顾虑，于是他拉了南山区几个集体企业发起设立深圳方大新材料有限公司，自己只是一个创始人和法人代表身份。后来，经过股份制改造，方大新材料改称方大集团，1994年3月，方大集团资产入股占股90%与熊建明几个专利技术使用权作价入股占10%合作成立方大建材有限公司，这就是现在上市的方大集团股份有限公司的前身。这一步，明确了熊建明本人在方大里的股权身份。1995年5月，熊建明又将四项专利技术的所有权转让给方大建材，熊的股份由此上升到18.875%。在改组方大建材，以求发行B股的过程中，熊建明将其股份尽数转让给他本人持股98%的香港集康国际有限公司，股权性质变为外资股。1996年4月，深方大又发行了A股。
到2000年年底，深方大的第一、二大股东分别是深圳方大经发公司和香港集康，分别占36.14%和8.56%，前者的股东们还是方大最初的那些发起企业，就像一般情况那样，这些收益颇丰的股东对给自己创造巨大价值的管理层的经营管理是不怎么过问的，何况他们也不懂。熊建明集经发公司、香港集康、深方大等数家企业的法人代表于一身，经发公司在深方大董事会里的唯一代表就是熊本人，深方大的管理层人员占了董事会席位的一半多。
“内部人控制”今天听起来是一个危险的词，但是对于一班优良的管理团队来说，在一些特殊股东结构的企业、在企业的一些特殊发展时期，“内部人控制”却确实能极大促发企业的利润，方大就是一个现实例子。
用熊建明的话说，管理层俨然成为了方大的“小老板”，但是熊建明却心有忧虑，“小老板”们并没有享受到“老板”的权益，他不满足于将方大发展的“宝”押在现行的格局下：“首先，企业发展到一定阶段，实在有必要给大家一个动力！其次，大股东和深方大的关系虽然不错，但是前者毕竟没有什么资产、资源来支持后者，它只是一个控股公司，方大发展到一定阶段，经发公司对上市公司的贡献和支持作用就大大减退了，从前它是老板身份，员工是打工者身份，现在方大大了，两者好像是大小老板的关系，感觉不一样，要求也就不一样了。”
“工资发高了税很重，所以工资只能高一定程度，而且它是要计入成本的。我们发展得这么大，如果不把员工利益和企业发展绑在一起，那是很危险的。这些人跟着我创业5到10年，但是我不知道他们还能跟我多久，我不清楚呀！——必须要想稳妥的办法。”
熊建明想得很早。从前，期权是熊建明所知道的、所能想出的唯一给大家动力的最好的方法，他称，方大五年前，一上市就在做期权设计，甚至把三个方案都设计出来了，但是由于政策、制度上对解决上市公司的期权问题并没有提供保证，三个方案报上去之后就沓无音讯。他又想能不能在方大下面设一些新的企业，让管理人员入股，但是这样的话，又不便于管理……
熊建明做期权受挫时，方大请的一名海外独立董事曾向他介绍过MBO的方案，他给熊讲了国外好多管理层收购企业股份的案例。熊现在回想起来：“他当时说得很有针对性，但是说者有意，听者无心。”那是MBO概念第一次进入熊的耳朵，他没有仔细往下想，一是因为他总觉得期权是更直截了当的东西，MBO太复杂，还要什么借债、还要什么杠杆，另外，也许是觉得时机没有成熟，那可是方大刚刚上市，大股东手里捏的方大股票可正往上窜呢。
这事儿就这样沉淀下来了。
1999年，新型建材市场竞争激烈，又受国家经济宏观面影响，从来都是高速增长的方大当年业绩大幅下挫，主营业务收入下降了9.34%，利润下降55.25%。也是在这一年，四通率先推出MBO概念。之后，报纸上对国内其他一些企业有MBO行动和意向的情况有陆续报道。方大和外界的这些变化都在触动着熊建明的思想。这期间，管理层也有人向他进言管理者收购一事。
这时，熊建明已经在刻意淡化自己在经营一线的作用，更多的时间，他在想公司的发展大方向、技术上的突破、学习和他专业很远的东西。用熊的玩笑话说，这几年是“浪费”了大量时间在想如何从产权上给方大管理层以动力。
2000年11月，熊正式代表深方大向大股东提出管理者动购的动议，并和大股东商量。据熊建明称，这一步走得尚算顺畅。“倒不是因为我同时也是经发公司的董事长，我说话就管用，经发公司内部一共有几家企业，碰到‘利’的事，谁也左右不了。卖好还是不卖好，各种情况得它们自己掂量，经发公司各个股东的董事会通过以后，再带到经发公司董事会上来讨论。”经过几个月不断的磋商，在2001年5月底的经发股东大会上，股东们一致选择了退出、套现。按照议定好的价格，经发公司出售全部股权将获利近3.5亿元，而他们的初始投入为两三百万。
熊建明说，MBO的方案完全是深方大核心管理者自己设计自己操作自己运行，没有借助任何中介，将来在分期收购股份时，会通过借债等融资手段筹来收购所需的巨额资金。熊建明本人需要两个亿左右，他说：“没什么问题，我以前的股份可以变现，我再用其他方法融一部分。”
目前，经发公司已于6月20日向邦林公司首期转让了4890万股法人股，此后，邦林公司成为深方大第二大股东。一个月后，集康国际有限公司所持有的深方大非上市外资股获证监会批准转为上市流通外资股，于2001年7月20日起上市流通。
风险
熊建明认为，MBO的第一大风险是他要面对社会上方方面面对此的反应，他将承受更大压力——如果MBO给方大经营发展带来了负效应，他如何向股东交待、向社会交待？
MBO方案一出，投资者们立即注意到这样一个事实，照方案计算，熊建明个人在深方大将至少持有25%的股权。
熊坦承：“原来我们的投资者（指中小股东）不太清楚我们股权结构的背景，我的身份是冠冕堂皇的董事长、总裁，现在投资者对我的看法就变了，很多人怀疑我会不会‘一人独大’。”
熊对此说法表示出了几分不解：“当然媒体对我本身比较感兴趣，也是敲响了我的警钟。但什么叫‘独大’，说实话，我都不太清楚，无非是指内部关联交易，侵犯中小投资者利益。但是如果我要做，以前我就做了，我一个人代表经发公司36%的股权在深方大，要说‘独大’，更‘独大’。现在我们一是没有理由这样做，对企业、对我们本身都没有好处，二是没有可能这样做，新股东与上市公司完全是控股关系，不会发生任何业务关系。”
然而不可否认的是，正如有关人士所指出的那样，公司股权结构直接决定着公司的治理结构和管理规范，与现代企业制度中所有者与经营者分离背道而驰的所有者与经营者高度重合，将对企业的治理结构和管理水准提出更大挑战和考验，特别是在中小股东权益保障制度还远不够健全的今天，大股东和中小股东并不见得是在“一条船上”，管理者收购并控控股股权后，对其公司行为进行更严格的监管是有必要的。
方大用设置三名独立董事来部分回答了这个问题。其中一名海外独立董事是1995年方大发行B股后便请进的，此次MBO前，方大又增选了牛憨笨、邵汉青两位独立董事，一乃光电子学专家，一乃经济学者、深圳市政协副主席。
牛憨笨的引进寓意着方大将全力开拓新产业领域。1999年方大在主业——建材业的业绩滑坡，促使熊建明下决心要为方大注入更有潜力的生长点。2000年，方大投资8千万元，和中科院半导体所、南昌大学共同开发研究光电子产业的氮化镓基半导体及其器件项目，并使之产业化。据介绍，氮化镓是半导体的关键性新材料，一旦产业化，将给相关行业带来突破性革命。
看起来，这像是管理者收购后对企业资源整合、再发展的一个良好开端。和四通复杂得一眼望不见底的MBO相比，方大MBO是一个干净利落的故事。
熊建明还是有担心，一是，“现在还没有做完，如果中间哪个具体环节做不通，都走不下去。”另外，熊还有个作为创新者的忧虑：“中国企业为什么创新不足，一个重要原因就是有的创新者在前面掉下去了，没人去扶他，而是去贬他，很多企业一看这样，就不敢往前走了。中国不善待创新的环境使得企业家都在审慎小心地做事，没有大刀阔斧地改革，不敢承担风险。我们的舆-论、社会各方力量支不支持企业家去创新？允不允许他失败？他失败后用什么样的眼光去看他？这是非常关键的。”
案例5：四通集团的经理层融资收购
一、案例简介
1999年5月13日，“北京四通投资有限公司”注册成立。由此，中国第一例以MBO（经理层融资收购）方式进行的公有制企业重组案例浮出水面。
1984年5月16日，中国科学院的7名工程师从单位辞职，向北京市海淀区四季青乡借款2万元，并挂靠四季青乡创办了“四通新技术开发有限公司”。据创业元老之一、现任四通集团董事长沈国钧证实，创业者当年没有任何一人投入一分钱，公司初期运营全靠借贷，后来他们之间也从来都不曾形成过一个关于所有权的合约。虽注册为“集体所有制”，但四通创业者一直视“大集体”境地为殷鉴，恪守“四自原则”：自筹资金、自由组合、自主经营、自负盈亏。对内对外，四通都不厌其烦地强调自己是“民办企业”，无上级主管，以区别于“官办集体企业”。对挂靠单位四季青乡，四通也非常谨慎。2万元借款，3个月以后就应四季青乡的要求全数偿还。为回报其“其他方面的支持”，四通每年还分给它52万元利润，分了很多年。“摘帽子”在四通似乎只是举手之劳。
1987年，四通开始筹划股份制改造，并争取到国家体改委的四大股份制改造试点之一的机会。吴敬琏主持的“四人小组”（楼继伟、周小川、高西庆、刘纪鹏）设计的方案以“部分清晰存量”为核心，但因其实施需要海外融资，而作为民营企业的四通并无外汇指标，该方案被-迫搁浅。
其后，“四通第一发起人和运作者”万润南曾在董事会上提出“良性分割”的概念，即董事会10名成员不分所有权而分割资产支配权，他占50％，其余董事占50％。这一建议引起强烈不满，董事会不欢而散。当时四通的净资产为8500万元左右。
1989年，万润南扎入政治风波，随后他率若干亲信出走美国，并屡屡发表声明，先称将四通总部外迁，后称四通财产的50％归他个人所有。为此，北京对四通明确指示：政府不把四通上收为“大集体”，但要从法律角度强调四通的集体财产不可分割。是年9月4日，四通召开全体职工大会，形成决议：四通财产性质是集体所有制，属于全体职工，不是万润南一个人的。
1992年“南巡讲话”后，四通人迅速反应，赢得“北京市股份制改革试点第一家”的历史机遇。上报方案以四通集团下属全资子公司北京四通新技术产业股份有限公司作为股改主体，先将其资产部分量化到员工头上，再向社会公开发行股票，部分存量和增量一起动。但官方意见认为；四通上市本身就是敏感之举，先动存量更是敏感之敏感，建议缓行。
与此同时，四通集团从1992年初开始实施以股份化、集团化、产业化、国际化为中心的“二次创业”总战略，其产业化战略的主要内容是“与巨人同行”的多元化经营，众多行业、项目全面出击的结果可谓“酸甜苦辣”一应俱全，最终的中流批柱还是主业业绩。截止1992年底，四通集团文字处理机累计销售10多万台，全国市场占有率高达80％，当年总营业额13.4亿元，利润6000多万元，连续4年居全国计算机行业首位。同时，经过8年的创业，四通拥有相当的剩余资源，主要有四通的招牌、资金、中文软件技术、人才等，最重要的还有四通在全国建立了一个当时独一无二的销售服务网络：32家分公司、100多家培训中心、900多家维修服务中心和1280家销售代理商。
1993年7月间日，四通作为中国高科技企业第一股在香港上市，一举融资3.2亿港币。按照普遍适用的《股份公司规范意见》，四通其时的2000多名员工分掉了相当于社会公众股10％的内部股份，即1500万股。由于过分分散而无持有价值，绝大多数员工在市况好时纷纷抛售。段永基和四通的几个董事都未持有这种股票。
1997年9月，四通大规模进入国内电脑市场，推出自有品牌电脑。1997年集团总营业额达65.9亿元，居全国电子企业第5位。下半年斥资1660万美元入股全球卫星流动通讯网络。1998年初，四通宣布进入“抓大灭小”的战略调整期，脱身不相关产业，充分发挥主业优势。
1998年初，四通董事会批准成立“重组改制领导小组”，段永基任组长。随后，四通聘请中国证券市场研究设计中心（联办）投资部出任融资协调人。由于四通有58家公司，财务纠缠不清，公司情况有些连高层管理人都不清楚，所以尽职调查就费了几个月的时间，大约占了整个工作的l／3。1998年6月以后，联办的四通项目小组对公司的现状和历史进行了系统的调查和审核，并在公司管理层的“认识磨合”过程中提出并反复修订方案。最后，四通的重组发展方案定位于“冻结存量、界定增量、依法行事、着眼发展”，联办向四通提出了“经理层融资收购”的解决方案。
该方案的主要特征是：在我国现行政策、法律框架下引进MBO方式；同时进行四通的产权重组、业务重组和机制重组，为四通集团重振IT业务提供了组织平台。方案具体操作分三步走：第一步，重组改制。设立“职工持股会”，掌握新建立的四通投资有限公司控股权，四通投资公司通过融资购买老集团现有的电子、电工、系统集成等主要资产和业务。第二步，分期分批地私募扩股，逐步购买集团资产并发展其主营业务。第三步，寻求国内或国外上市，成为公众公司。
1998年底，职工持股会开始发起。1999年5月6日，经审批正式创立。持股会原定认购总额6000万元（股），董事长沈国钧和总裁段永基各占6％，即360万元（股），14个新老核心共占43％。实际认购总额5100万元（股），于是段、沈的实际份额超过7％，而整个核心层的实际份额已经过半。按照北京市的规定，职工持股会的个人认购上限为5％。为此，有关方面特许批准了四通的持股方案。另外，对于核心层的收购资金，四通将根据设定的借贷比例为其借款。
1999年5月13日，“北京四通投资有限公司”（即“新四通”）在北京海淀区工商局注册成立，53岁的四通集团总裁段永基出任董事长，35岁的杨宏儒出任总裁。新四通的产权结构非常清晰：职工持股会投资5100万元，四通集团投资4900万元。目前，新四通资产的核心部分正是原四通集团整个的电子分销网络。按照计划，它还将逐步购买四通集团的系统集成、信息家电（主要是“维纳斯”项目）软件开发等业务，最终组成一个“ITCompany”，“重返中国IT业”。为此，新四通还可能将引进一批境外外部股权投资人，投资总额达数千万元。同时，新四通下一步还打算通过公司向高科技产业的业务重组，从新的银企合作中寻求出路。目前，国内已有新兴商业银行表示了极大的兴趣。（四通MBO的操作示意图参看《汤博士点评中国财务案例》第131页）
另外，新四通还设计了新的经营者激励机制。尽管杨宏儒在职工持股会中仅占1.9％的股份，但新四通本来的外部股权投资人将为他和新四通的其他高层经理人员提供1200万元的期权。
新四通将逐步把系统集成、信息家电等主营业务从产权模糊的四通集团并过来，并希望通过私募、公募的形式吸引外部股权投资者，逐步完成新四通的产权和业务重组。最终曾经辉煌过的四通集团将成为一个空壳，而新四通将经历一个再造过程，所不同的是，利益和自己完全挂钩了。
四通大事记（参看《汤博士点评中国财务案例》第132页）
当然，在一切尘埃落定之后，新四通能否有效运营将成为要害——明晰的产权平台的确是必要条件，但绝非充分条件。正如杨宏儒所说，在新四通设想的有关IT的业务领域，现在竞争已经相当激烈，没有道理的事越来越少了，新四通要形成自己的比较优势，还要付出艰苦的努力。对此，段永基很有信心。他强调，产权问题基本解决后，企业内部运转将会突出管理规范化、机构轻型化、干部年轻化等特征，同时将高举“四通IT，服务中国”的旗帜。强化系统集成和信息技术的应用开发，加大对电子产品分销业务的投入，努力把四通建设成为中国IT界一流的企业。
值得一提的是，北京市体改委办公室主任曲先生说，四通的情况比较特殊，也比较典型，企业规模大，所以北京市政府对四通是特殊处理。如果其他公司也有这样的想法，要“一事一议”。
案例6：粤美的的管理层收购之路
粤美的完成经理层收购的过程，实际上是北蟯镇政府让权的过程，而且是一步一个脚印，稳步走过来的。这也为其它企业提供了可借鉴的经验。
1998年4月15日，顺德市北蟯镇投资发展有限公司成立，这是一个由北蟯政府投资并授权管理部分镇属公有资产的法人机构。
同年8月，投资发展公司受让了镇经济发展总公司———“美的”第一大股东所持有的9288.487万法人股，占发行在外股本总额的28.07%，成为“美的”的头号大股东，两个月后公司又更名为顺德市美的控股有限公司。
1999年6月，以何享健之子何剑峰为法人代表的开联实业发展有限公司亮相，北蟯镇经济发展总公司将其持有“美的”的发起人法人股3432万股转让开联实业公司，“开联”成为“美的”的第二大股东。2000年初，由美的集团管理层和工会共同出资组建的美托投资有限公司成立。美托向美的控股股东收购了3000多万法人股。法人股的收购成本在1亿元人民币以内。管理层持股款的10%以现金方式缴纳首期，其余90%通过分期付款方式解决。这笔钱通过以“美的”股权质押从银行贷款的途径解决。
在“美托”公司，其法定代表人何享健持股25%。持有“美托”股份的“美的”管理层大约有20多人，约持“美托”总股本的78%；剩下的22%的股份为工会持有，主要用于将来符合条件的人新持或增持。据了解，“美的”的激励机制分三个层次，除了高层人员在“美托”持股外，另外的管理人员在事业部持股，这一层次大约有200人。其他员工则实行岗位薪酬考核。
“美的”在产权转换后，迅速向社会招聘独立董事和高级顾问，意在完善公司的法人治理结构，产权转换推动了公司内部的体制改革，一个更加科学、合理的管理模式正在建立。这也许是“美的”向前发展的第二起跑点。
管理者收购(MBO)名词解释
MBO(Management Buy-Outs)即“管理者收购”的缩写。经济学者给MBO的定义是，目标公司的管理者与经理层利用所融资本对公司股份的购买，以实现对公司所有权结构、控制权结构和资产结构的改变，实现管理者以所有者和经营者合一的身份主导重组公司，进而获得产权预期收益的一种收购行为。由于管理层收购在激励内部人员积极性、降低代理成本、改善企业经营状况等方面起到了积极的作用，因而它成为20世纪70-80年代流行于欧美国家的一种企业收购方式。对中国企业而言，MBO最大的魅力在于能理清企业产权，实现所有者回归，建立企业的长期激励机制，这是中国MBO最具鲜明的特色。
从目前来看，国内进行MBO的作用具体表现在四个方面：一是解决国有企业“所有者缺位”问题，促进国企产权体制改革；二是解决民营企业带“红帽子”的历史遗留问题，实现企业向真正的所有者“回归”，恢复民营企业的产权真实面目，从而为民营企业的长远发展扫除产权障碍：三是帮助国有资本从非竞争性行业中逐步退出；四是激励和约束企业经营者的管理，减少代理成本。由此可见，MBO被赋予了很高的期望，然而，从国内外的MBO实践中可以看出，MBO并非适合所有的企业。实施MBO的企业至少要具备三个条件；首先，企业要有一定的管理效率空间；其次，企业处于竞争性较强的行业，如家电和一些成长性较好的高科技企业；第三点是企业要有优秀的管理层团队，这也是MBO成功与否的关键所在。
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